2024年中国经济实现良好开局,工业生产、服务消费和制造业投资是主要支撑,但物价和金融数据不及预期导致宏观数据与微观感受之间的“温差”拉大。
4月23日,中国社科院金融研究所发布《中国宏观金融分析2024年第一季度》(下称“报告”)指出,“温差”拉大,主要体现在两方面:一是需求恢复滞后于供给复苏,有效需求不足造成物价持续低位运行。二是居民和企业中长期信贷增长乏力,狭义货币(M1)增速下滑趋势未见扭转。
分析团队建议,2024年宏观政策应延续扩张基调并更加注重持续性,助力市场主体修复资产负债表以推动经济复苏。中央政府适度加杠杆,发挥国债的逆周期调控和安全资产功能;货币政策更多锚定物价目标,适时降准并继续较大幅度降息;供需两端持续发力稳定房地产市场,“真金白银”提振购房者和房企信心。
经济金融周期错位
2024年中国经济实现良好开局,一季度GDP超预期增长5.3%,工业生产、服务消费和制造业投资是主要支撑。
但物价数据和金融数据不及预期。3月CPI同比上涨0.1%,环比下降1%,商品消费恢复不振,在一定程度上抵消了服务消费复苏对物价的拉动;从金融条件看,一季度社融和信贷总量虽然比去年同期相比是同比少增,但仍高于往年同期,但从结构看,社融和信贷结构整体都不佳。
为何经济数据和金融数据存在阶段性背离?根源在于经济金融周期错位。
《报告》称,当前我国处于金融周期下行阶段,宽货币向宽信用传导不畅,财政扩张和政策性金融为经济复苏提供了重要支撑。
据介绍,研究所基于信贷与GDP之比、商品房平均销售价格和上证综指季度数据测算的金融周期结果显示,2018年以来,我国金融周期进入下行阶段,房价下跌和信贷收紧是本轮金融周期下行的主导因素。若简单以实际GDP增速反映经济周期,2023年以来,经济增速震荡回升与金融周期持续下行产生明显背离。在经济周期错位的背景下,2024年一季度经济复苏主要由制造业和基建投资拉动,其背后是政策性金融和财政扩张作为支撑。
其中,政策性金融的优势在于通过货币财政联动的方式撬动信用投放,有效对冲了房地产市场下行引发的信用收缩。中央财政加杠杆支持基建投资保持韧性,但由于发债进度放缓和化债政策约束,地方自有财力对基建投资的支撑作用减弱。
具体表现为:一是专项债与国债错峰发行导致进度放缓,一季度新增专项债6341亿元,仅完成全年发行目标的16.3%;二是2024年城投债迎来到期高峰,一季度净融资规模由正转负,较去年同期减少5061亿元。
用好用足降准降息空间
缓解金融周期下行对经济增长的负面影响,关键在于修复市场主体资产负债表和恢复信用创造能力。
《报告》认为,2024年一季度,以实际GDP增速为表征的经济周期出现积极信号,而由信贷和房价主导的金融周期尚在探底。实际GDP与名义GDP增速差距较大会影响微观感受和市场信心,而预期偏弱是制约资产负债表扩张的重要因素,导致信贷增长的内生动力不强。因此,资产负债表修复成为决定金融周期转向和经济复苏进程的关键,也代表了中长期经济增长动力。
数据显示,一季度实际GDP实现了超预期增长,但名义GDP增速仍然偏低,在一季度只有4.0%,远远低于去年全年4.7%的水平。
“信用扩张取决于利率高低以及抵押物的价值,目前物价持续低迷,导致实际利率上升,加上房价下跌会造成抵押物的价值缩水,两个因素共同制约了资产负债表修复的进度。”中国社会科学院金融研究所副研究员曹婧解释称。
《报告》指出,目前居民和企业资产负债表修复进度有喜有忧:居民存款增速下降,部分向国债分流,但居民房贷持续负增长,消费性贷款和经营性贷款增速也大幅下降;剔除低基数效应后,工业企业利润修复不容乐观,但新质生产力相关行业利润改善较为明显。
对于下阶段的政策建议,《报告》强调,宏观政策应延续扩张基调,更加注重持续性,助力市场主体修复资产负债表和金融周期企稳反弹。一是积极的财政政策适度加力,保持必要的财政赤字水平,主要由中央政府加杠杆,发挥国债的逆周期调控和安全资产功能,财政应加力支持三大工程建设,弥补房地产投资缺口并加大基建投资力度。
中国社会科学院金融研究所副所长张明认为,让金融周期稳住,有两点很重要,一是通胀走势,二是抵押品价格。因此,要通过更大幅度降息来遏制实际利率上升,甚至降低实际利率;二是要千方百计稳住房地产价格,维持抵押品价值的相对稳定。
“当然,增发国债其实是在金融体系提供新的抵押品,从这个角度讲,增发国债有三个好处,一是帮助政府融资,二是给金融企业带来更多优质抵押品,促进金融市场发展,三是有助于推进人民币国际化。”张明称。
货币政策方面,《报告》建议,更多锚定物价目标,用好用足降准降息空间。总量上保持合理增长,适时降准补充银行体系中长期流动性,价格上继续较大幅度降息,提振经济内生增长动能;继续通过政策性开发性金融工具等支持民间资本参与重大项目,形成消费和投资相互促进的良性循环。
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